1989年，日本东京证券市场还沉浸在“债权国行情”中，股价继续上涨。1989年5月，日本开始实施紧缩的货币政策，但日经225指数对此毫无反应地继续上升。不过，事后有人分析说，下半年日经指数的上涨有被人操作的嫌疑。因为在这段时间里，上涨的股票只是少数的日经225指数的成份股，大多数的股票在这段时间里开始显露疲态。

　　在1990年的股价暴跌中，有人认为美资证券公司和美国的对冲基金操纵了日本股票市

场。

　　具体操作假设如下：在1989年日本开始实施紧缩货币政策之后，经验丰富的美国机构投资者一面继续买进对日经225指数影响大的成份股，通过推动少数成份股的上涨，从而使日经225指数维持涨势。与此同时，在日经225指数期货市场大量抛空日经225指数期货。

　　当在日经225指数期货市场上积累了足够的抛出仓位后，开始大量抛出对日经225指数影响大的成份股票，推动日经225指数快速下跌。同时，在日经225指数期货市场大量抛空，使日经225指数期货快速下跌。这样，股票市场和股票指数期货市场相互推动，引发股票市场的恐慌情绪，导致两个市场不断下跌。

　　美国的机构投资者通过挤破日本股票泡沫大赚了一笔。根据美国老虎基金高级分析师罗伯特·塞特隆的回忆，老虎基金从1990年初开始抛空日本股票市场，直到1997年亚洲金融危机时，还持有大量的日本股票市场空单。而日经225指数从约39000点跌到97年的16000点上下，盈利之丰厚令人无法想象。

　　1989年末和1990年初只是日本股票市场恶梦的开始，自那时候开始，日本股票市场陷入长达十多年的熊市之中。参见图4-1，日经225指数长期走势图(1980年—2003年3月)

　　到了2003年3月12日，日经指数跌破8000点大关，收于7862.3点，这是1983年1月以来的最低点，即跌破20年来的最低点。与1989年的最高点相比，日本股市已经跌掉了80%的价值。

　　股市长期下跌成了日本经济的致命疾病。日本的银行和保险公司等企业持有大量日本股票，股市大跌对银行保险业将产生隐性损失，进一步引发金融危机的可能性。

　　股票市场长达十多年的大熊市使日本许多上市公司的股票市值跌破了公司净资产，根据美国波士顿咨询公司(BCG)东京事务所的统计数据，截至2002年9月13日，日本东京证券交易所一部1505家上市公司中，有854家公司的股价跌破净资产，占公司总数的57%。在东京证券交易所一部和二部的上市公司中，连续3个财政年度市值低于净资产的公司有577家，连续两个财政年度利润大幅度下降的有192家，发生亏损的公司有95家。由于经济不景气，2002年，日本上市公司的利润大幅度下降。根据2002年3月的统计数字，日本上市公司的利润总额从2001年3月的7.2兆日元(约合590亿美元)降到2002年3月的1.9兆日元(约合156亿美元)，降幅高达74%。

　　一般来说，当公司股票市值低于公司净资产的1.7倍时，该公司就极具被收购的价值。所以，这几年，先是欧美企业、然后是亚洲企业纷纷跑到日本去收购企业。2001年，根据东京工商调查的数据，外资对日本企业的并购案超过150起。这里面包括法国雷诺汽车收购日本日产汽车，美国福特收购日本马自达公司，也包括上海电气集团收购日本第三大印刷机企业日本秋山公司等。

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